国内面向个人的支付市场形成支付宝与财付通双巨头格局。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】蚂蚁集团招股书显示，2019年中国第三方支付交易规模达到201万亿元，包括通过电子钱包进行的消费支付（占比23%）、金融支付（占比18%）、个人支付（占比57%）及其他支付交易（占比2%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，蚂蚁集团旗下支付宝与腾讯旗下财付通交易规模分别为111万亿元、80万亿元，两家公司合计市场份额超过90%。
　　支付宝在交易规模维度领先财付通。蚂蚁集团招股书显示，2019年支付宝总支付交易规模111万亿元；根据支付宝与财付通市场份额测算，2019年财付通交易规模约80万亿元。可以看到，财付通在用户规模和支付频率指标占据领先优势，主要源于财付通具有微信、QQ两大社交入口，具有流量入口优势。但支付宝在交易规模、单笔交易金额方面领先财付通，主要源于支付宝已经建立线上、线下、金融三大支付场景优势。
　　支付宝在营收规模维度领先财付通。2019年，蚂蚁集团营收1206亿元，其中数字支付与商家服务收入519亿元，数字金融科技平台收入678亿元，创新业务及其他业务收入9.3亿元；2019年，腾讯金融科技业务营收844亿元，基于蚂蚁集团境内支付收入/交易规模为0.045%，推算腾讯支付业务收入规模约350亿元，金融科技等业务约484亿元。
　　境内数字支付业务毛利率较低，境外支付业务盈利能力强劲。2019年7月-2020年6月，蚂蚁集团数字支付交易规模118万亿，境内支付收入549亿元，变现效率（境内支付收入/交易规模）为0.047%；期间交易成本476亿元，占境内支付收入的87%。可以看到，蚂蚁集团国内支付业务毛利率较低。反观公司境外支付业务，截至2020年6月30日，超过200个境外国家和地区支持通过支付宝进行线上支付。2019年7月-2020年6月，通过支付宝平台处理的国际总支付交易规模达6219亿元，境外收入69亿元，变现效率达到1.105%，是国内支付业务的23.5倍。
　　蚂蚁集团境外收入有望快速增长。截至2020年6月末，支持通过支付宝进行线上支付的境外国家和地区数量超过200个，境外客户备付金存款达到179亿元，2019年7月-2020年6月，境外收入69亿元，主要来自跨境支付及商家服务。对比备付金和境外收入，可以看到，蚂蚁集团境外收入具有较强的增长预期。腾讯财付通也已经进军海外，但相关业务数据披露较少。
　　蚂蚁集团整体业务毛利率领先腾讯金融科技业务。2017-2019年，蚂蚁集团整体业务毛利率较高，保持在50%以上；腾讯金融科技业务毛利率没有单独披露，根据我们测算，2019年腾讯金融科技业务毛利率约27%。目前蚂蚁集团毛利率领先优势明显，考虑到金融科技业务市场空间庞大，腾讯金融科技业务营收规模与毛利率均可对标蚂蚁集团，具有提升空间。
　　风险提示：（1）第三方支付行业监管政策发生较大调整的风险；（2）数字金融科技业务发展不及预期；（3）海外拓展进度不及预期。