事件：
　　中国9月社会融资规模增量2.27万亿元，预期为18850亿元，前值为19800亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】9月新增人民币贷款1.69万亿元，预估为13600亿元，前值为12100亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）中国9月M2货币供应同比8.4%，预期8.2%，前值8.2%。
　　1.核心观点：
　　1）从总量来看，逆周期政策效果显现，金融数据短期回升，但长期来看民营企业、中小企业和房地产企业融资形势仍然严峻，流动性分层。货币政策、财政政策共发力，9月降准降息、央行加大基建项目审批速度，新增社融信贷规模有所回升，M1增速平稳、M2增速微升。9月新增社融规模2.27亿元，新口径下同比多增1383亿元；存量社融增速10.8%，新口径下与8月持平；新增人民币贷款1.69万亿元，同比多增3100亿元。但2019年前三季度，主要是央企国企、地方专项债融资改善，民营企业、中小企业和房地产企业融资形势仍然严峻。
　　2）从结构来看，企业信贷债券、表外非标是主要支撑，专项债是最大拖累，贷款结构仍然不佳，企业投资意愿仍然不强。从社融结构看，新增信贷规模小幅回升，表外融资萎缩放缓，新口径企业债券融资有所增加，专项债同比减少5153亿元，抑制社融增速；从信贷结构看，企业中长期贷款占比下降，短期贷款和票据融资占比上升，信贷对实体企业投资的支持力度不够，企业投资意愿仍然不强。
　　3）当前货币金融环境稳健偏紧。央企国企融资环境改善，但民营企业、小微企业、房地产企业融资环境仍然紧张。无论是数量上参考M2-GDP，还是价格上参考加权贷款利率-PPI，当前货币环境整体偏紧。虽然9月货币政策加强逆周期调节，“降准+广义公开市场操作”释放资金7781亿元，货币市场流动性平稳，但综合判断来看，当前央行货币政策仍然是稳健偏紧。
　　4）流动性分层依然存在。从结构来看，大-小银行间流动性分层有所缓释，金融供给侧改革需平衡银行业优胜劣汰和中小银行服务能力；但银行-非银和实体层面利差未明显收窄，经济下行阶段银行-非银、实体层面风险溢价高，民营小微、房地产企业融资难、融资贵短期内难扭转，宽信用仍需更大力度的逆周期调节政策。
　　5）猪周期带动CPI指数上行，但PPI持续为负，当前宏观经济主要面临通缩压力而非通胀压力，不会掣肘货币政策。本轮猪周期始于2018年中，根据2年左右上升周期及本轮周期能繁母猪和生猪存栏量过快下滑，猪肉价格可能要到2020年下半年迎来价格向下拐点。本轮猪周期主要受环保禁养、非洲猪瘟等供给端因素影响，因此CPI上升并未传导至PPI，PPI连续为负，宏观环境是总需求不足，不会掣肘货币政策。不能因为猪肉价格上涨不去进行逆周期调节，经济下行带来的失业问题比吃不起猪肉更重要。
　　6）当前经济仍处于下行期，金融数据短暂企稳难改经济下行趋势，加大宏观经济逆周期调节力度的主基调不应该发生改变。货币政策方面，LPR仍有降息空间，继续疏通货币政策传导机制，降低实体经济融资成本；财政政策方面，应及早下达明年专项债的部分新增额度，扩大内需、托底经济、稳定就业，为改革和转型赢得时间窗口，中央政府加杠杆，落实减税降费，让微观主体轻装上阵。
　　2.新口径下社融增速持平，表内信贷、表外非标、企业债券是主要支撑，专项债成最大拖累。
　　9月社融增速与8月持平。但长期来看，民营企业、中小企业和房地产企业融资形势仍然严峻，金融形势仍然不乐观。9月新增社会融资规模2.27万亿元，新口径下同比多增1383亿元，存量社融同比增速10.8%，新口径下与8月持平。长期来看，实体经济疲软，房地产融资收紧，金融形势仍然严峻。2019年前三季度，主要是央企国企、地方专项债融资改善，民营企业、中小企业和房地产企业融资形势仍然严峻。
　　从结构来看，表内贷款、表外非标、企业债券是主要支撑，专项债是最大拖累。表内融资方面，政策发力新增信贷有所回升。9月新增人民币贷款1.77万亿元，同比多增3309亿元，9月降准短期影响显著，但长期来看，经济下行压力仍大，实体经济疲软，房地产融资收紧，企业贷款需求回升仍需政策持续发力。表外融资方面，资管新规对非标融资影响弱化，委托贷款大幅少减。9月表外融资1124.72亿元，同比少减1763.74亿元，其中，专项债新政下，新增委托贷款-21.31亿元，同比少减1411.01亿元；基建信托抵消房地产信托的下滑，新增信托贷款-672.21亿元，同比少减236.35亿元；新增未贴现银行承兑汇票分别为-431.19亿元，同比少减116.38亿元。直接融资方面，企业债权融资有所增长，股权融资保持稳定。考虑到企业ABS也占用了企业信用，央行进一步完善社融“企业债券”统计，将“交易所企业资产支持证券”纳入“企业债券”指标，口径变化影响不大。新口径下9月新增企业债券融资1610亿元，较2018年同期的15亿元同比多增1595亿元，但需要注意的是，城投是债券融资主力，民企净融资仍为负值，民企融资形势依然严峻；新增股票融资289.36亿元，同比多增17.33亿元。其他融资方面，专项债融资同比大幅下降，对社融拖累较明显。9月新增专项债融资2236.37亿元，同比大幅减少5152.64亿元，拖累社融增长。2019年专项债发行2.15万亿元额度已经用尽，后续专项债融资将继续承压。