事件：公司2019年中报公布，营收16.56亿元，同比增长64.9%，归母净利2.7亿元，同比增长46.5%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　投资要点
　　19H1经营业绩高增长，好于市场预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司上半年实现主营业务收入16.56亿元，同比增长64.9%，归母净利2.7亿元，同比增长46.5%。收入增速高于利润增速主要由于销售费用率和管理费用率的提升，以及自热小火锅销售带来的少数股东损益的增长。
　　第三方销售驱动中式复合调味料与方便速食产品放量增长，产品结构多元化、收入来源多样化。
　　火锅调料占比显著下降，产品多元化打造平台型公司。上半年火锅调料收入10.88亿元（+41%），收入占比下降至65.7%（-10.9pct），其中关联方销售增速33%，第三方销售增速60%，第三方开始发力驱动主要产品增长；中式复合调味料营收2亿元（+63.5%），占比维持12%，主要受渠道下沉带来的第三方销售增长（+69%）以及小龙虾调味料季节性销售驱动；方便速食产品销售收入3.4亿元，同比增速高达217%，主要以第三方渠道销售，印证大单品打造能力以及新产品的开发能力。在“产品项目制”的激励下，公司持续提升新品发布数量，上半年开发了29种新品（7款中式复合调味料产品，3款火锅底料产品，1款自加热小火锅产品，3款自加热米饭，3款即食酱产品，4款休闲食品以及8款标准化餐饮装产品），并且积极开发新的产品品类，产品丰富度有望持续提升。
　　经销商销售发力，电商初具规模，第三方销售印证渠道经营能力。上半年关联方销售额7.09亿元，同比增长31%，增速低于海底捞同期收入及原材料成本增速，预计与海底捞增速与底料使用量增速本身不完全匹配、海底捞部分采购向市场开放、以及海底捞底料配方变化等因素有关。第三方销售收入达到9.47亿元，同比增长104%，占比达到57%，较18年全年进一步提升0.94pct，第三方销售能力得到印证。其中：1）经销商渠道收入8.06亿元（+122%），主要得益于销售合伙制下的内部销售人员有效激励、外部经销商服务提升。一方面，公司在推动渠道下沉的同时，也大力推动便利店、火车站、旅游景点等新渠道的拓展；另一方面，公司通过增加分仓缩短发货周期，降低经销商库存。2）电商渠道收入1.18亿元（+47%），自营旗舰店具有品牌互动、营销推广、增强品牌形象的作用；公司也通过多物流分仓提升用户体验。3）公司持续致力于开发符合市场需求的标准化餐饮，开拓B端市场；但餐饮定制化产品由于规模经济等原因，于19年上半年暂停，改为通过蜀海提供给终端餐饮客户。
　　多因素驱动毛利率提升，销管费用率略有增长。上半年销售毛利率38%，同比提升1.6pct，主要由于公司生产效率提升、高毛利第三方销售占比提升及部分产品销售价格提升。分产品看，火锅调料毛利率提升2.6pct，主要由于第三方销售毛利率提升以及第三方销售占比提升；复合调味料毛利率基本稳定（+0.2pct）；方便速食食品毛利率提升2.5pct，预计与平均售价提升22%有关（含产品结构影响）。上半年销售费用率提升至9.9%（+1.2pct），主要由于深化与经销商合作、建立多区域分仓带来运输费用，以及终端推广力度提升等。管理费用率提升1.4pct，主要由于霸州、马鞍山二期以及漯河基地的开办费以及业务发展带来的其他管理费用。
　　新基地逐步投产，优化产品结构、提升生产效率。霸州一期于2019年开始试产，南车间预计于8月投入量产，北车间将于2019年底投入量产，预期将带来超过7万吨产能。预计至2019年底产能有望达到17万吨（郑州基地2.9万吨、成都基地近1万吨、马鞍山一期约6万吨，霸州一期新增7万吨）。此外，新产能仍在持续建设，提升生产能力，提高生产效率：1）霸州二期预计将于2020年竣工；2）马鞍山二期预计将于2022年建成试产，将贡献20万吨新增产能，该工厂将配备先进生产设备及质量检测仪器等，提升公司整体生产线效率。3）2019年上半年与河南漯河政府签订土地购买协议，预计基地一期将于19年下半年开始建设、于2020年底建成试产，预计一期产能将达到8-10万吨；二期计划于2021年建成并试生产，设计产能20万吨。
　　盈利预测：维持全年盈利预测，预计19-21年归母净利为7.11、9.55、12.59亿元，同比增速为37%、34%、32%，EPS为0.68、0.91、1.20元，对应PE为61、46、35倍，看好优质管理体系下的业务成长能力，维持“增持”评级。
　　风险提示：销售不及预期，经济波动，食品安全等风险。