事件
　　公司披露半年报，上半年实现营收16.34亿元，同比增长32.44%，实现归母净利3.86亿元，同比增长32.37%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　投资要点
　　公司本部净利润增长40%，核心品类市占率提升夯实规模壁垒：整体来看，我们认为：（1）上半年公司本部净利润+40%，约占公司上半年净利润的85%，本部业务稳步向好；（2）时间互联归母净利+2.2%，完成年度承诺业绩的43%，时间互联调整部分现金流占用较高的业务，上半年经营活动现金流同比转正；（2）南极人核心品类内衣家居服于阿里平台实现GMV增长56%，床品品类于阿里平台GMV增长52%，市占率上行夯实规模壁垒；（3）品类扩张使货币化率同比下降，上半年品牌综合服务费占GMV约为3.2%，预计下半年成熟品类使货币化率环比回升；（4）低线城市电商渗透率较高线城市仍有差距，有望继续贡献用户增量，推动定位高性价比的南极电商快速发展。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　利润主要源于现代服务业，GMV快速增长推动业绩增长：公司本部实现净利润3.28亿元，同比增长40%，约占公司上半年净利润的85%。公司本部维持高速增长，主要源于品牌授权业务整体收入与GMV成正相关关系，公司上半年全平台GMV达109.8亿元，同比增长62%。2017年11月并表的时间互联实现营收12.10亿元，同比增长33.7%，实现归母净利5739万元，同比增长2.2%，完成年度承诺业绩的43%。增速放缓主要源于公司更加注重时间互联现金流，调整了部分现金流占用较高的业务，上半年时间互联实现经营性现金流2607万元，同比转正。
　　各品牌各平台GMV快速增长，核心品类市占率同比提升：分品牌看，南极人仍然占据最主要地位，维持超60%的GMV增长，另有卡帝乐品牌增长37%，精典泰迪品牌增长52%。分平台看，阿里平台占公司GMV比例约67%，上半年唯品会、拼多多平台GMV快速增长。分品类看，阿里平台南极人核心品类内衣、床品GMV分别增长56%、52%，市占率进一步提升。主力品牌南极人在核心品类持续保持内生外延齐增长，夯实公司规模壁垒，贡献公司业绩增速。
　　品类扩张使货币化率下行，预计下半年货币化率环比回升：多品类、多品类快速扩张中，培育及扶持供应商致品牌综合服务费货币化率有所下行。2019年上半年品牌综合服务费占GMV约为3.2%。南极人品牌起始于保暖内衣品类，在该成熟品类中具有较高影响力，货币化率较高。预计公司延续下半年货币化率较上半年更高的趋势。
　　并表使利润率费用率均降低：盈利能力方面，由于低毛利率的时间互联营收占比提升，公司2019年上半年毛利率较去年同期下降1.78pct至29.74%，另外由于贡献大部分利润的现代服务业稳步增长，公司净利率较去年同期基本持平。应收账款方面，2019年上半年，公司应收账款同比下降9%至9.33亿元，占营收比例由去年同期的83%大幅下降至57%，一是源于公司保理业务规模同比下降15%，二是源于公司时间互联业务调整，减少资金占用。现金流方面，上半年公司主业较快增长，使经营活动现金流入增长29%至17.2亿元，最终经营活动现金流净额同比增长43%至1.5亿元。
　　投资建议：南极电商依托电商渠道，建立高性价比商业模式，并凭借积累的用户基数，构筑核心竞争力。目前电商渠道继续下沉，用户基数及高性价比有望推动公司业绩持续增长。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.50、0.64和0.82元。净资产收益率分别为17.3%、18.2%和18.8%。目前PE（2019E）约为21倍，维持“买入-B”建议。
　　风险提示：激烈的市场竞争或使货币化率及毛利率下降；品类及品牌拓张存在不确定性；平台化运营质量管控能力受挑战；若时间互联未能完成承诺业绩或将引发商誉减值。